ניוקור (Nucor Corporation)

ניוקור (Nucor Corporation) היא יצרנית הפלדה הגדולה והמגוונת ביותר בצפון אמריקה, ולפי הדוח השנתי שלה גם הממחזרת הגדולה ביבשת: בשנת 2025 היא מיחזרה כ–20 מיליון טון גרוטאות פלדה. החברה התאגדה בדלאוור ב–1958, מטה החברה בשרלוט שבצפון קרוליינה, והיא מעסיקה כ–33,000 עובדים, שרובם המכריע אינם מאוגדים. מניותיה נסחרות בבורסת ניו יורק תחת הסימול NUE.

מה שמבדיל את ניוקור מיצרניות הפלדה הוותיקות הוא שיטת הייצור. היא אינה מפעילה תנורי רום המזינים עפרת ברזל ופחם קוק, אלא תנורי קשת חשמליים שמתיכים גרוטאות ותחליפי גרוטאות. המשמעות הכלכלית, כפי שהחברה מתארת אותה: מבנה עלויות משתנה ברובו, השקעה הונית נמוכה יותר לטון קיבולת, ויכולת להתאים את קצב הייצור לביקוש בתוך זמן קצר. גם שכר העובדים בנוי כך — חלק מהותי ממנו צמוד לייצור ולרווח, ומתכווץ מעצמו בשנים חלשות.

החברה מדווחת על שלושה מגזרים. מפעלי הפלדה — 62% מהמכירות החיצוניות ב–2025 — כוללים 15 מפעלי מוטות, שישה מפעלי פלדה שטוחה, שני מפעלי קורות ושלושה מפעלי פלטות, בקיבולת כוללת של כ–31 מיליון טון בשנה. מוצרי הפלדה הוא מגזר ההמשך: קורות–גג וסיפוני פלדה (Vulcraft/Verco), צינורות מבניים ומובילי חשמל, ברזל זיון מעובד ומותקן, מבנים מתועשים (Nucor Building Systems, American Buildings, Kirby), פנלים מבודדים (CENTRIA, Metl-Span), מדפי מחסנים ותשתיות למרכזי נתונים, דלתות תעשייתיות (C.H.I., Rytec) ומגדלי חשמל. חומרי הגלם כוללים את דייוויד ג'יי ג'וזף (DJJ), סוחרת ומעבדת הגרוטאות המובילה בצפון אמריקה, שני מפעלי ברזל בחיזור ישיר (DRI) בטרינידד ובלואיזיאנה, ונכסי גז טבעי בקולורדו.

שלושת המגזרים משורשרים זה לזה: כ–93% מהחומר שמגזר חומרי הגלם מתווך ומעבד נצרך במפעלי הפלדה של ניוקור עצמה, וכ–20% ממשלוחי המפעלים הולכים למגזר מוצרי הפלדה. לשרשור הזה יש תוצאה חשבונאית שחוזרת לאורך הסקירה: עליית מחיר הפלדה מיטיבה עם מגזר המפעלים ומייקרת את חומר הגלם של מגזר המוצרים.

לחברה שלושה מיזמים משותפים מאוחדים שבהם היא מחזיקה 51%: Nucor-Yamato Steel בארקנסו (היצרנית היחידה בצפון אמריקה של קורות בחוזק גבוה), California Steel Industries, ו–Nucor-JFE Steel Mexico. אין לחברה בעל שליטה. הדיבידנד הרבעוני האחרון היה ה–213 ברציפות, והדיבידנד הבסיסי הועלה בכל שנה מאז 1973. דירוג האשראי — A-/A-/A3 — הוא לפי החברה הגבוה ביותר בין יצרניות הפלדה שמטן בצפון אמריקה.

הרבעון השני של 2026 היה הרבעון החזק ביותר של ניוקור מאז 2023: מכירות של $10.40 מיליארד, עלייה של 23% מול הרבעון המקביל, ורווח מדולל למניה של $5.04 מול $2.60. שני הגורמים פעלו באותו כיוון — המחיר הממוצע לטון עלה ב–10% והכמות ב–12%. משלוחי מפעלי הפלדה, 7.1 מיליון טון, היו שיא רבעוני שני ברצף, והניצולת עלתה ל–91%.

שני סעיפים שאינם חוזרים — ורק אחד מהם הוצא מהרווח "המתואם"

הודעת התוצאות מציגה לצד הרווח המדווח ($5.04 למניה) רווח מתואם של $4.84. ההתאמה היחידה שבוצעה היא ניכוי של $61 מיליון, עלייה לא–תזרימית בשווי ההשקעה ב–Helion, חברת היתוך גרעיני שהשלימה סבב גיוס ברבעון. הסכום נרשם כהקטנה של הוצאות ההנהלה.

הדוח הרבעוני מתאר סעיף נוסף: הקטנה של $130 מיליון בעלות המכר במגזר מפעלי הפלדה, "בגין החזרי מזומן הקשורים לעלויות רכש חומרי גלם של תקופות קודמות". הסעיף הזה לא נוכה מהרווח המתואם, אף שמצגת החברה עצמה מציינת לגבי הרבעון השלישי כי "איננו צופים הטבה מהותית נוספת בגין החזרי חומרי גלם". הדוח אינו מפרט מה מקור ההחזר.

העמודה השמאלית חושבה על ידינו: הניכוי בוצע ברמת הרווח לפני מס; ההפרשה לחלוקת רווחים לעובדים, שעמדה בעקביות על כ–9% מהרווח, הותאמה בהתאם; ועל התוצאה הוחל שיעור המס האפקטיבי של הרבעון (21.2%). חלק המיעוט הושאר ללא שינוי, משום שהדוח אינו מפרט איזה חלק מההחזר נרשם במיזמים המשותפים; אם חלק ממנו נרשם שם, הרווח למניה בעמודה זו גבוה במעט.

מה הניע את הרווח: הפער בין מחיר הפלדה למחיר הגרוטאות

המחיר הממוצע לטון במפעלי הפלדה עלה מ–$1,041 ל–$1,145 בתוך שנה, בעוד עלות הגרוטאות ותחליפיהן עלתה מ–$403 ל–$422 לטון ברוטו. הפער בין המחיר לעלות הגרוטאות, לטון נטו, התרחב מ–$681 ל–$768 (חישוב שלנו מנתוני המצגת). לשם השוואה, בשנת 2025 כולה עמד הפער על $658.

הדוח מייחס את סביבת המחירים לשני גורמים: ביקוש חזק במרכזי נתונים, אנרגיה, תשתיות וייצור מתקדם, ומדיניות הסחר הפדרלית — המכסים לפי סעיף 232, שהוחזרו במלואם ב–2025 ללא חריגים, לצד 142 צווי היטל היצף וסבסוד. לפי מצגת החברה, נתח היבוא בפלדה מוגמרת ירד מ–23% ב–2024 ל–21% ב–2025 ולכ–16% במחצית הראשונה של 2026.

עלויות ההקמה וההרצה של מפעלים חדשים, שהחברה רושמת במלואן כהוצאה, הסתכמו ב–$120 מיליון ברבעון ($0.40 למניה) וב–$228 מיליון במחצית, מול $306 מיליון במחצית המקבילה. ההפרשה לתוכנית חלוקת הרווחים לעובדים עלתה ל–$258 מיליון במחצית מול $117 מיליון — הסעיף הזה נע עם הרווח, בשני הכיוונים.

המאזן של ניוקור שמרני ביחס לענף. החוב נטו עמד ב–4.7.2026 על $4.41 מיליארד — 0.8 מה–EBITDA של שנים–עשר החודשים האחרונים, לפי מצגת החברה. אמת המידה הפיננסית היחידה במסגרת האשראי היא תקרה של 60% ליחס החוב הממומן לסך ההון; היחס בפועל הוא 23.4%. מסגרת האשראי של $2.25 מיליארד, בתוקף עד מרס 2030, אינה מנוצלת.

שלושה פרטים במאזן בולטים. הראשון: $843 מיליון מתוך $2,478 מיליון המזומן — כשליש — מוחזקים בתוך המיזמים המשותפים שבהם לניוקור 51%. השני: אגרות חוב של $500 מיליון בריבית 4.30% שמועד פירעונן ב–2027 סווגו מחדש להתחייבויות שוטפות ברבעון, מה שהוריד את היחס השוטף מ–2.9 ל–2.5. לוח הסילוקין מפוזר: כ–$1.09 מיליארד ב–2027–2028, סכום דומה ב–2029–2030, והיתרה ($4.69 מיליארד) מ–2031 ואילך, עד 2055. השלישי: ב–21.8.2026 הגישה החברה תשקיף מדף (S-3ASR).

מחזור ההשקעות: מהשיא לירידה

בשלוש השנים 2023–2025 השקיעה ניוקור $8.90 מיליארד ברכוש קבוע — ובשנת 2025 לבדה פי 2.8 מהפחת. התוצאה הייתה תזרים חופשי שלילי ב–2025. לפי הנהלת החברה, ההשקעות ב–2026 יסתכמו בכ–$2.5 מיליארד, ובמחצית הראשונה התזרים החופשי חזר להיות חיובי.

ההון החוזר צרך $668 מיליון במחצית הראשונה: יתרת הלקוחות גדלה ב–$952 מיליון והמלאי ב–$560 מיליון. זו תכונה של העסק ולא חריגה — בעליית מחירים ההון החוזר בולע מזומן, ובירידת מחירים הוא משחרר אותו. ב–2024, שנה של ירידת מחירים, הוא שחרר מזומן.

ברבעון השני רכשה החברה 1.5 מיליון מניות במחיר ממוצע של $228.76. בפירוט חודשי: $192.65 באפריל, $231.57 במאי ו–$247.07 ביוני. ברבעון הרביעי של 2025 נעו מחירי הרכישה בין $136.67 ל–$162.31. סך ההחזר לבעלי המניות במחצית, $733 מיליון, שווה ל–38.6% מהרווח — מול מדיניות מוצהרת של 40% לפחות "לאורך זמן", וכ–73% בשלוש השנים שהסתיימו ב–2025.

שלושת המגזרים נעו ברבעון בכיוונים שונים, והפיזור הזה הוא לב הסיפור. מגזר מפעלי הפלדה הכפיל כמעט את רווחו מול הרבעון המקביל, בעוד מגזר מוצרי הפלדה הרוויח פחות — אף שמכר יותר, ובמחיר גבוה יותר.

מפעלי הפלדה

רווח המגזר ברבעון, $1,556 מיליון, כולל את ההחזר של $130 מיליון שתואר בסעיף הקודם. בניכויו, הרווח לטון משלוח עמד על כ–$201, מול $160 ברבעון הראשון ו–$130 ברבעון המקביל. העלייה נרשמה בכל קבוצות המוצר: פלדה שטוחה $1,088 לטון מול $1,008, מוטות $1,049 מול $927, קורות $1,608 מול $1,352, פלטות $1,263 מול $1,194. משלוחי הפלטות עלו ב–25% מול הרבעון המקביל, עם כניסת מפעל ברנדנבורג שבקנטקי לייצור.

פרט מבני שמשפיע על קצב השינוי: לפי הדוח השנתי, כ–85% ממכירות הפלדה השטוחה נעשות בחוזים של שישה עד שנים–עשר חודשים, עם התאמת מחיר חודשית או רבעונית למדד שוק. המחיר הממומש של ניוקור מפגר אפוא אחרי מחיר השוק — בעלייה, וגם בירידה.

מוצרי הפלדה

הכמות עלתה ב–13%, המחיר הממוצע ב–4%, והרווח ירד ב–10%. הדוח מסביר זאת במילים "דחיסת מרווח כתוצאה מעלויות קלט גבוהות יותר של פלדה". הרווח לטון ירד מ–$344 ל–$275. בתוך המגזר התמונה אינה אחידה: משלוחי הצינורות עלו ב–39% במחיר גבוה יותר, בעוד בקורות–הגג ובסיפוני הפלדה ירדו גם הכמות (ב–9%) וגם המחיר (מ–$2,605 ל–$2,450 לטון).

במבט רב–שנתי, רווח המגזר ירד מ–$3,444 מיליון ב–2023 ל–$1,229 מיליון ב–2025, וקצב המחצית הראשונה של 2026 דומה לזה של 2025. ב–2023 תרם המגזר 46.5% מהרווח המגזרי של החברה; במחצית הראשונה של 2026 — 18.0%. במגזר הזה רשום מוניטין של $2,817 מיליון, ורואה החשבון המבקר הגדיר את בחינת ירידת הערך של "יחידה מדווחת מסוימת" בו כנושא ביקורת מרכזי בדוח 2025. הדוח אינו מזהה את היחידה ואינו מוסר את מרווח הביטחון שלה; לפי ההנהלה, עלייה של כ–50 נקודות בסיס בשיעור ההיוון לא הייתה מובילה להפחתה.

חומרי גלם

רווח המגזר עלה ל–$146 מיליון מ–$45 מיליון ברבעון הקודם, בעיקר בזכות מפעלי הברזל בחיזור ישיר ומחירי גרוטאות גבוהים יותר. כ–80% ממכירות המגזר הן פנימיות. לפי הנהלת החברה, רווח המגזר ברבעון השלישי יהיה נמוך יותר, בשל מחירי גרוטאות נמוכים יותר ועלויות כדוריות עפרה גבוהות יותר.

הדוח השנתי של ניוקור אומר זאת בפשטות: "אנו מתחרים בעיקר על מחיר ושירות". פלדה היא מוצר סחיר, והיתרון של יצרן בענף כזה אינו נמדד במותג אלא במיקום על עקומת העלויות, בקרבה ללקוח וביכולת לשרוד את תחתית המחזור.

מבנה העלויות. תנורי קשת חשמליים ניזונים מגרוטאות ומחשמל, ואפשר להאט ולהאיץ אותם בתוך ימים. יצרניות משולבות, שמפעילות תנורי רום, נושאות לפי הדוח "עלויות הון ועלויות תפעול קבועות גבוהות יותר". אצל ניוקור גם רכיב השכר גמיש: ההפרשה לתוכנית חלוקת הרווחים הייתה $256 מיליון ב–2025 ו–$298 מיליון ב–2024, והיא עוקבת אחרי הרווח.

שליטה בחומר הגלם. DJJ היא סוחרת הגרוטאות המובילה בצפון אמריקה, ושני מפעלי ה–DRI סיפקו ב–2025 כ–3.3 מיליון טון מטרי של תחליף לגרוטאות באיכות גבוהה. הדוח מציג זאת כגמישות: כשגרוטאות איכותיות מתייקרות, המפעלים משנים את תמהיל ההזנה.

רוחב הסל. ניוקור מגדירה את עצמה "היצרנית המגוונת ביותר בצפון אמריקה" והספקית המובילה בארצות הברית בקורות מבניות, מוטות סוחר, קורות–גג וסיפונים, מבנים מתועשים, כלונסאות פלדה, מובילי חשמל ופנלים מבודדים. Nucor-Yamato היא היצרנית היחידה ביבשת של קורות בחוזק גבוה.

מה שמגביל את היתרון. לפי ה–OECD, עודף הקיבולת העולמי בפלדה הוא כ–704 מיליון טון — פי שמונה מהייצור השנתי בארצות הברית. סין ייצרה ב–2025 יותר ממיליארד טון, וייצאה שיא של 131 מיליון טון. המחיר בשוק האמריקאי גבוה מהמחיר העולמי בגלל חומת מכסים, והדוח עצמו מזהיר: "מכסים והסדרי מכסות עשויים להיחקק, להיאכף, להתארך, להשתנות או להתבטל בעתיד. אין כל ודאות באשר לעיתוי או להיקף של שינויים כאלה". בנוסף, גם מתחרות מקומיות המפעילות תנורי קשת מוסיפות קיבולת, וניוקור עצמה מוסיפה 3 מיליון טון פלדה שטוחה במערב וירג'יניה, תוספת של כ–21% לקיבולת הפלדה השטוחה שלה.

סיכונים מרכזיים

• מדיניות סחר. המרווח הנוכחי נשען על מכסי סעיף 232 ועל 142 צווי היטל. הדוח השנתי: אין ודאות באשר לעיתוי או להיקף של שינויים. חלק מההקלות שנקבעו ביוני 2026 תקפות עד 31.12.2027.
• היצע חדש. המפעל של ניוקור במערב וירג'יניה (3 מיליון טון) נכנס לייצור ב–2027; במקביל הוכרזו בארצות הברית מפעלים נוספים של יצרנים אחרים, בקיבולת מצטברת של כמה מיליוני טונות, לשנים 2027–2029.
• מחזוריות הביקוש. בנייה שאינה למגורים היא שוק הקצה הגדול ביותר. בנייה למגורים ורכב, לפי החברה, חלשים כבר היום.
• מחיר הגרוטאות וחומרי הגלם. הרכיב הגדול בעלות הייצור. קיבולת נוספת של תנורי קשת בענף מגדילה את הביקוש לגרוטאות איכותיות. לפי החברה, עלות כדוריות העפרה עלתה.
• מוניטין במגזר המוצרים. $2,817 מיליון, עם נושא ביקורת מרכזי של רואה החשבון על יחידה מדווחת אחת. הבחינה השנתית נערכת ברבעון הרביעי.
• המיזם במקסיקו. נכסים של $217 מיליון; אירוע שחייב בחינת ירידת ערך זוהה ברבעון הרביעי של 2025, ללא הפחתה.
• חילופי הנהלה. סמנכ"ל כספים חדש ממרס 2026; מנהל התפעול הראשי וסמנכ"ל המסחר פרשו באמצע 2026, לפי החברה במסגרת תכנון ירושה.

נושאים במעקב — נמדדים ישירות מהדיווחים הבאים